内容提要：

俄罗斯央行10 月底将关键利率上调至21%，意味着该国的实际利率高达11.4%，在全球仅次于委内瑞拉。超高的实际利率在抑制通胀方面，在委内瑞拉和俄罗斯的表现并不一致。为什么世界第二高的实际利率难以抑制俄罗斯的高通胀？

一、俄罗斯央行10 月底将关键利率上调至21%，意味着该国的实际利率高达11.4%，在全球仅次于委内瑞拉。



10 月 25 日，俄罗斯央行将关键利率上调 200 个基点至21%，为 2003 年以来的峰值。俄央行在新闻稿中称，加息的目的是确保通胀回到目标水平并降低通胀预期。

9月份俄罗斯的年通货膨胀率为8.6%，这意味着俄罗斯扣除通货膨胀率的年实际利率高达11.4%。



根据 Trading Economics 关于不同国家利率和通货膨胀的数据，俄罗斯的实际利率将莫桑比克、利比里亚和巴基斯坦的央行甩在了后面，仅次于委内瑞拉，为世界实际利率第二高的国家。



截至10月底，委内瑞拉以 26.6% 的实际利率居世界之首。委内瑞拉的名义政策利率 为59.3%，年通货膨胀率 25.75%。

还有几个国家的名义利率高于俄罗斯，但实际利率低于俄罗斯。在土耳其，名义利率为 50%，但通货膨胀率为 49%，实际利率只有0.7%；在阿根廷和津巴布韦，名义利率均为 35%，通货膨胀率分别为 153% 和 57.5%。也就是说，在最后两个国家，实际利率分别为-11.8%和-14.3%。

实际汇率为负值，这是一个普遍现象。一些国家正试图以这种方式刺激经济，而另一些国家则没有准备好采取强硬措施来遏制物价上涨。日本央行的利率仅为 0.25%，通货膨胀率为 2.5%；而在埃塞俄比亚，名义利率仅为 7%，但通货膨胀率为 17.5%；在莫桑比克，通货膨胀率为 13.5%，名义利率为 2.45%；在斯里兰卡，通货膨胀率为10.8%，名义利率为 9.1%。

在美国和英国，以 5% 的利率计算，通货膨胀率分别为 2.4% 和 1.7%，实际利率分别为 2.5% 和 3.2%。这两个国家的通货膨胀率已经接近目标，名义利率已经进入降息通道，之后十几个月之内，大体上每个季度的名义利率都有可能会下调。

二、超高的实际利率在抑制通胀方面，在委内瑞拉和俄罗斯的表现并不一致。



俄罗斯央行行长 Elvira Nabiullina 坚持认为，实际利率不应根据当前的通胀水平进行调整，而应根据通胀预期进行调整。它们的差异在很大程度上决定了公司和个人关于投资、消费或储蓄的决策。

她在加息后说：“由于通胀预期上升，实际货币状况的收紧不如名义利率所反映的那么严重。我想强调的是，情况的严重程度应该以这种方式确定：从利率水平中减去预期通胀水平，而不是过去 12 个月的实际通胀率。差异很大：10 月份，人们的通货膨胀预期从 9 月份的 12.5% 急剧升至 13.4%，按年计算的通货膨胀率为 8.6%“。



投资银行家叶夫根尼·科根（Yevgeny Kogan）同意这种方法，但认为在没有通货膨胀预期可比数据的情况下，名义利率考虑使用实际的通胀年率是可以接受的。预期取决于过去和现在的通货膨胀，如果物价过去强劲上涨，人们预计未来一年的通货膨胀率会更高。根据叶夫根尼·科根的说法，俄罗斯 11.4% 的实际利率是合理的。

不过，超高实际利率在委内瑞拉和俄罗斯却导致了不一样的货币政策效果。无可争议的世界最高的实际利率，帮助委内瑞拉摆脱了恶性通货膨胀：2019 年 2 月，达到 344509.5% 的通胀年率峰值，降到2023年的300%，2024年8 月为 35.5%，到9 月放缓至 25.75%。

但在俄罗斯，实际利率一直保持在10%左右，但通胀率始终没有明显回落，甚至有继续上涨的势头。

三、为什么世界第二高的实际利率难以抑制俄罗斯的高通胀？



俄罗斯央行正试图以这种方式冷却需求，但效果不佳。其原因主要是，在俄罗斯过热的经济中，主要导致通货膨胀的力量，并非普通家庭强劲的消费，而是源于战时经济和经济制裁所导致的军队和相关行业正在极限工作，从而推动该国资源的超高利用率，产能利用率接近历史高位，失业率处于历史最低水平。而且正如中央银行所说，战时经济“对利率并不敏感”。在这种情况下，越来越多的普通企业无法承受高利率，只会促进资源从民用工业流向军事工业，从而导致经济结构更为畸形。



CMASF 专家指出，俄罗斯越来越多行业的盈利能力正在低于无风险的持有资金（ OFZ ）的收益率，这使得私人投资变得毫无意义。

叶夫根尼·科根还看到了俄罗斯和委内瑞拉之间的相似之处。他认为，如果没有制裁，国际资本会开始积极流向俄罗斯以获得无风险的回报。这将导致卢布走强和通货膨胀下降，这将使央行能够降低关键利率。但是，制裁阻止了这一切，除了停止战争，否则克里姆林宫无法要求西方解除制裁。